Reflexões sobre a Bolha Imobiliária: 7 anos depois

Nos últimos meses, inúmeras notícias têm sido publicadas sobre a bolha imobiliária em Portugal. Ora, em 2011, antes do resgate do FMI mas quando já era claro que Portugal iria passar por dificuldades de financiamento eu escrevi um artigo aqui sobre a bolha imobiliária em Portugal, onde mencionei que seria de esperar uma correcção de pelo menos 30% para que o rácio de afordabilidade regressasse a níveis sustentáveis (tendo em consideração informação de Dezembro de 2010; a correcção de 15% verificada entre 2007 e 2009 está relacionada com a crise de crédito de 2008).

Passados 2 anos, em 2012, os preços tinham corrigido 27% (ver Figura 1). Desta vez estive certo mas outras vezes houve em que estive errado. Por exemplo, no mesmo artigo referi que o Reino Unido também estava em território de bolha e nada aconteceu desde então. 

Figura 1 – Índice do valor médio dos prédios transaccionados (1992 = 100)

Fonte: Pordata

Isto leva-nos à primeira máxima do investimento: os mercados podem manter-se irracionais mais tempo do que qualquer um de nós pode permanecer solvente (principalmente se os bancos centrais estiverem envolvidos no processo), sendo a previsão do rebentamento de uma bolha um exercício de timing muito complicado.

Espreme que rebenta - Parte II

Depois de um breve olhar sobre as bolhas imobiliárias europeias, olhamos agora para outros pontos do Globo. Do blog Dr. Housing Bubble, chega-nos a lista das maiores bolhas mundiais, com a China logo à cabeça:

Espreme que rebenta - Parte I

Muito se tem escrito sobre bolhas imobiliárias, a dos Estados Unidos, a de Espanha. Outros discutem se Portugal teve ou ainda tem uma bolha imobiliária. Discussões à parte, o blog Market Daily Briefing ajuda-nos a compreender um pouco melhor como estamos de bolhas imobiliárias na Europa.

Primeira conclusão: apesar de vários países europeus terem enfrentado bolhas imobiliárias, apenas a da Irlanda já rebentou. Espanha está prestes a rebentar e outros estarão lá quase.

Mas como detectar uma bolha? Em que se baseia este blog para tomar estas conclusões?

O mito urbano da bolha

Ouço variadíssimas vezes, e vindo de diversos actores, que essa coisa da bolha imobiliária em Portugal não existe. Nunca existiu, não existe e é patético quem diz que existe. Mais ainda, vai contra o espírito nacional dizer-se que temos uma bolha imobiliária.

Mais ou melhor regulação?

Por Ricardo Pereira
inPROP Capital Fund

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«Se o banco praticar um spread de 1% em ambos os créditos, o crédito para aquisição de habitação permitirá uma taxa de rendibilidade bruta (...) de 36% e o outro (...) de 25% … nada mau!!! mas na prática insustentável pois assenta em rácios de alavancagem brutais.»

A propósito do resgate da banca espanhola pela União Europeia, motivado pela recessão económica e pelo “estourar” da bolha imobiliária, uma questão se coloca: quem são os responsáveis pela criação das bolhas imobiliárias que proliferaram (ou proliferam) um pouco por todo lado?

Os preços do imobiliário em Portugal - Parte II

Por Ricardo Pereira
inPROP Capital Fund






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Na sequência da Parte I deste artigo, volto ao vosso encontro para finalizar o tema dos preços do imobiliário em Portugal.

Outra métrica de valor é a rendibilidade total esperada (apreciação de capital e rendimento ou convenience yield) tendo em consideração o risco subjacente ao investimento. A análise segundo esta métrica de valor depende de 2 variáveis: a taxa de juro de longo prazo e o prémio de risco.

Visto que conhecemos o valor das transações (ou a apreciação do capital investido), para o compararmos com a rendibilidade total esperada, temos de assumir uma taxa de rendimento (ou convenience yield pelo usufruto do imóvel). Para o efeito (e em sintonia com estudos académicos) assumo uma taxa de rendimento (depois de encargos e taxas) = 4%. Quanto ao prémio de risco (e mais uma vez em sintonia com o prémio de risco observado noutros mercados imobilários) assumo uma taxa de 3%. A Figura 3 demonstra a relação existente entre a apreciação verificada e a esperada.

Figura 3 – Índice do valor médio dos prédios transaccionados ajustado pela taxa de crescimento do PIB nominal (inclui taxa de inflação e taxa de crescimento real do PIB) e pela taxa de apreciação esperada

Fonte: Pordata (Taxa de crescimento do PIB nominal); OCDE (Taxa de juro de longo-prazo)

Ambas as métricas parecem apontar no mesmo sentido: o imobiliário encontra-se sobre-avaliado, mas desta vez em cerca de 50% a 60%. (mais uma vez devo salientar que se o ponto de partida, em 1992, se encontrava abaixo do valor justo, então a sobre-avaliação é menor). Outro facto interessante é que até à introdução do Euro, o nível de preços manteve-se em níveis sanos. Após a introdução do Euro e com o crédito barato, a bolha foi crescendo.

Para terminar, e para "tirar a prova dos nove", vamos avaliar a evolução dos preços em função do rendimento médio do agregado familiar. Esta métrica é provavelmente das mais importantes uma vez que expressa o "índice de afordabilidade". O "índice de afordabilidade" corresponde ao valor médio dos prédios dividido pelo rendimento médio anual do agregado familiar, ou seja, corresponde ao número de anos necessários para pagar o imóvel com o rendimento actual. A Figura 4 apresenta o rácio de afordabilidade para Portugal e também para o UK e US, para se ter um ponto de referência:

Figura 4 – Índice de Afordabilidade: Portugal, UK e US

Fonte: Pordata (Valor médio dos prédios e Valor médio do rendimento bruto dos agregados); HBOS (Rácio de Afordabilidade: UK); Bloomberg (Valor médio dos prédios e Rendimento médio do agregado).

Mais uma vez, Portugal não aparece particularmente bem colocado, não só em termos da evolução cronológica como também em termos comparativos com outros mercados. Parece-me que o ponto de equilíbrio é entre 3 e 4, digamos 3,5 (valor para o qual US já convergiu; o UK permanece em níveis acima dos 4 dado o desequilíbrio estrutural entre a procura e a oferta e, porventura, o nível artificialmente baixo das taxas de juro, embora o mesmo se verifique na zona Euro e nos US).

Esta análise tem a vantagem de não ser enviezada pelo ponto de partida e, como tal, se admitirmos 3,5 como ponto de equilíbrio para o qual o rácio de afordabilidade terá de convergir, o valor dos imóveis encontra-se aproximadamente 30% !! sobreavaliado (a preços de 2009). Analisando a situação de outro prisma e visto que os construtores têm demonstrado reluctância em mexer no preço, seriam precisos 10 anos (!!) de crescimento nominal de 4%/ano nos rendimentos médios dos agregados familiares para que este rácio regresse para valores próximos de 3,5.