Lanço hoje o nº7 da Real Estate & Finance Newsletter, desta vez dedicada ao tema dos Indices Imobiliários.
Espero que gostem e que vos seja útil.
Bons negócios (imobiliários) e boas festas!

Fonte: www.financial-portal.com
No espaço de menos de 2 anos, entre 2007 e 2008, a libra inglesa desvalorizou mais de 50% face ao euro. Na prática, e mantendo tudo o resto constante, significa que um investidor sediado na Zona Euro com investimentos em Inglaterra, veria o seu investimento desvalorizado em mais de 50% só pela variação cambial. O problema é que, em igual período, não foi só a libra que desvalorizou, os mercados imobiliários também deram uma ajuda…
Naturalmente que pela lei da Paridade do Poder de Compra, os preços dever-se-iam ajustar à variação cambial. A forte desvalorização dos preços do imobiliário em Inglaterra até poderia antecipar esse ajustamento. No entanto, também os preços na Zona Euro desceram bastante, sendo que esse efeito conjunto deveria ter mantido a posição competitiva entre os países, algo que não aconteceu. Na realidade, a Libra Inglesa desvalorizou bastante face ao Euro.
Essa desvalorização fez-se também sentir no poder de compra do mercado britânico. Acostumados a uma Libra forte, a sua capacidade de consumo em Países da Zona Euro, como é Portugal, era grande, fazendo-se sentir também nos mercados imobiliário e turístico.
Na realidade, o mercado britânico foi um dos principais impulsionadores do nosso mercado imobiliário de 2ª habitação, muito focado em resorts turísticos. Claro está, não foi só o efeito isolado da desvalorização da Libra que fez com que a procura britânica por imobiliário continental tenha quase deixado de existir. Outros factores contribuíram para que tal tivesse ocorrido mas que não importa agora realçá-los.
O que é fundamental entender é que a desvalorização da Libra face ao Euro acarreta duas importantes consequências:
Por um lado, a perda de poder de compra do britânico em Países da Europa Continental e, consequentemente, uma menor capacidade de investimento;
Por outro lado, o aumento do risco no investimento imobiliário no Reino Unido, levado a cabo por investidores residentes em países pertencentes à Zona Euro.
O Mercado Imobiliário Britânico
Isolando agora o imobiliário do efeito cambial, concluímos que também este tem estado sob forte pressão. Desde o início de 2007, o índice EPRA/NAREIT para o Reino Unido – índice que mede a cotação de REIT e Non-REIT cotados na bolsa de Londres – caiu já cerca de 74%, mostrando bem a volatilidade do mercado.
Gráfico: Cotação Índice EPRA/NAREIT UK
Fonte: EPRA
Neste índice estão incluídas empresas como a Land Securities, British Land, Hammerson, entre outras. Será, porventura, um dos melhores (senão mesmo o melhor) índices de imobiliário britânico, para “determinação” de um preço de investimento indirecto no mercado. É, aliás, muito utilizado como referência para produtos derivados de imobiliário.
Pela dimensão das empresas que o constituem, pela importância que representa em termos de referência para negociação de produtos derivados e pela sua liquidez, parece-me ser um bom indicador do mercado de commercial real estate no Reino Unido.
Assim, tomando este índice como referência, podemos concluir que um investidor europeu, domiciliado em moeda europeia, investindo em imobiliário britânico, tem de cobrir as suas posições investidoras por duas vias:
- Pela desvalorização do próprio activo. Neste caso pode procurar ficar curto em imobiliário, shortando este índice por exemplo, e assim cobrindo as suas posições longas num qualquer activo imobiliário que detenha;
- Pela desvalorização da moeda. Se um investidor procurar liquidar a sua posição activa, receberá libras pela venda do imóvel, correndo assim risco de câmbio que, pelo que vimos, é bastante elevado nos tempos que correm.
Mas para efeitos do presente artigo, limitemo-nos à questão da desvalorização da moeda e às formas que um investidor poderá ter para cobrir o risco cambial no seu investimento imobiliário.
A Cobertura do Risco Cambial
Que instrumentos poderão então ser utilizados para um investidor ficar coberto do risco cambial e sujeitar-se apenas ao risco do próprio negócio imobiliário?
Independentemente de se tratar de um investimento de geração de renda ou mais-valias (seja para arrendamento ou para venda, respectivamente), todos esses recebimentos estarão denominados em libras. Quando esses recebimentos ocorrerem no futuro, serão cambiados para euro e aí é que se verifica o risco de câmbio. Assim sendo, há que cobrir o risco cambial num dado momento futuro.
Para o fazer, um investidor imobiliário tem ao seu dispor – dependendo naturalmente dos montantes envolvidos e do tipo de investimento imobiliário – dois instrumentos:
- Forwards cambiais. Não é mais que um contrato entre duas entidades envolvendo a compra (venda) da divisa A e a venda (compra) da divisa B, a uma taxa de câmbio A/B estabelecida no momento de realização do contrato, para uma data futura. Assim, através da compra de um forward cambial, consigo fixar hoje em euros, o valor do recebimento futuro das libras resultante do investimento imobiliário efectuado. Logo, sei perfeitamente qual o valor em euros que irei receber no futuro, proveniente das libras recebidas;
- Swaps Cambiais. Trata-se de um acordo entre duas partes que envolve a permuta de juros e capital, calculados com base num montante equivalente, mas expresso em diferentes divisas. Este instrumento apenas se aplicará se o financiamento do investimento imobiliário estiver também ele denominado em libras. Neste caso, o câmbio influenciará também o valor de juros e capital que têm de ser pagos e com a compra de um swap cambial é possível passar o financiamento em causa para euros, não correndo risco de câmbio no momento em que tiver de pagar juros e capital em libras.
A principal conclusão que se retira deste artigo é que, hoje em dia, não bastará a um investidor olhar para os fundamentais do mercado, quando pretende tomar uma decisão de investimento imobiliário no estrangeiro. Acreditar no potencial de valorização de um qualquer activo imobiliário situado fora da Zona Euro não bastará para se tomar uma decisão e não bastará, com certeza, para garantir a rentabilidade esperada.
Hoje, mais do que nunca, o risco cambial, bem como os de inflação e taxa de juro são cada vez maiores e há que ser capaz de, antecipadamente, cobrir esses mesmos riscos.
Bons negócios (imobiliários)!
É uma empresa curiosa, esta yoolocation: praticamente não têm espaço físico e no entanto têm o objectivo de atingir um quadro de 25 Consultores; não são mediadores, na verdadeira acepção da palavra, mas têm colocado alguns imóveis de forma interessante.
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Gonçalo Nascimento Rodrigues (GNR): Fala-nos um pouco deste novo desafio na Fundbox. Que tipo de Consultoria pretendem prestar?
Miguel Queiróz (MQ): Por naturezas, a investidores que precisem de capital, de veículos e/ou de activos, afinal aquilo que os investidores sempre procuram; em termos de estilo, uma consultadoria executada com uma estrutura muito “flat”, como é apanágio da FundBox.
GNR: E a que tipo de clientes? Algum nicho específico ou pretendem apostar no mercado imobiliário em geral?
MQ: Nenhum nicho em particular. Investidores que procurem capital, próprio ou alheio, investidores que procurem investir ou desinvestir, sem esquecer os investidores que necessitam de soluções de estruturação dos seus investimentos, sempre o ponto de partida na FundBox (e da FundBox), e provavelmente a maior diferença (diria mais valia se não fosse modesto) relativamente às consultoras “tradicionais”.
GNR: Quais as principais diferenças que encontras entre a Fundbox e a DTZ?
MQ: Duas grandes: a cor (vermelho vs. Laranja) e a natureza (sociedade gestora vs. Consultora).
GNR: Achas que há espaço no mercado para novas Consultoras? De que tipo?
MQ: Nem por isso. Poderá haver, quando muito, espaço para operações de nicho (geográfico ou de área de negócio) alicerçadas nos profissionais que as gerem.
GNR: Como vês esta integração de serviços de Consultoria numa Sociedade Gestora de Fundos Imobiliários?
MQ: Como natural. Uma sociedade gestora estrutura veículos, selecciona activos e angaria capital para os seus fundos; na sua actividade de consultoria, faz as mesmas operações por conta de veículos geridos pelos clientes.
GNR: Consideras haver ainda boas oportunidades de investimento imobiliário em Portugal? Em que sectores?
MQ: Sim. Na regeneração urbana, área em que há muito para fazer; na gestão de carteiras imobiliárias de instituições sem vocação nem estrutura para o fazer capazmente (por exemplo empresas públicas, administração pública, nomeadamente ministérios, algumas instituições sem fins lucrativos); e no imobiliário turístico.
GNR: O que falta ao nosso mercado para ser mais atractivo ao investimento internacional?
MQ: Essencialmente dimensão; logo a seguir, a terrível burocracia nacional.
GNR: Olhando agora um pouco para a conjuntura actual, como encaras os dados macroeconómicos mais recentes, que aparentemente apontam para alguma recuperação?
MQ: Com prudência, mas a palavra-chave nas recuperações é “confiança”: se os consumidores – e os investidores, embora estes sejam mais difíceis de convencer - confiarem que a recuperação está no horizonte, ela está-lo-á; se não …
GNR: E o mercado imobiliário português? Achas que a sua recuperação está também dependente da conjuntura internacional ou existirão factores internos que possam impedir essa mesma recuperação?
MQ: Da conjuntura internacional, está certamente dependente, por força da importância dos investidores internacionais no nosso pequeno mercado. Os factores internos – transparência, tanta quanto possível, e informalidade, tão pouca quanto possível - são importantes na medida em que têm de dar confiança aos investidores internacionais quando estes voltarem a olhar para o mercado nacional.
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Miguel Queiróz é, actualmente, Administrador da FundBox e responsável pela área de Consultoria.
Foi Director-Geral da DTZ entre 2001 e Abril de 2009, altura em que a empresa internacional de Consultoria Imobiliária tomou a decisão de encerrar a sua actividade em Portugal.
É licenciado em Organização e Gestão de Empresas pelo Instituto Superior de Ciências do Trabalho e da Empresa, e tem um MBA pela Faculdade de Ciências Económicas e Empresariais da Universidade Católica Portuguesa.
Hoje deixo-vos um vídeo que nada tem a ver com imobiliário.
Hoje em dia, o Mundo está realmente em constante mutação.
Pensar os problemas exige uma nova abordagem, espírito de abertura e criatividade.
Nós já saímos da caixa. E você?




Historicamente, o S&P Case-Shiller é um índice pouco volátil, que sempre apresentou significativa estabilidade no seu valor. Entre 1987 e 1997, o índice valorizou 31%, ao passo que entre 1998 e o pico de 2006, a subida foi de quase 175%. Este período mais recente caracterizou-se, de facto, por um boom no mercado residencial norte-americano.
Os dados mais recentes, reportados ao mês de Junho de 2009, mostram que o ritmo de queda dos valores de habitação nos Estados Unidos parece estar a abrandar, tendo o índice registado já subidas em Maio e Junho, de 0,5% e 1,4%, respectivamente.
Já desde Julho de 2006, altura em que o índice registou o seu máximo histórico, que o índice não registava qualquer subida, quanto mais em 2 meses consecutivos. Logo, estas subidas, apesar de ténues, devem ser salientadas.
Depois do máximo registado no final do 1º semestre de 2006, o índice já desvalorizou mais de 31% em quase 3 anos, estando agora a cotar a valores de Junho de 2003. No entanto, a variação homóloga continua bastante negativa, tendo o índice descido -15,4% face a Junho de 2008.
Recentemente, vi uma entrevista com Robert Shiller, um dos fundadores do índice (podem também vê-la em www.outofthebox.com.pt) na qual ele refere que esta recente subida é, sem dúvida, um bom sinal para o mercado de habitação. Diz ele que os preços subiram tanto que atingiram valores pouco condizentes com o activo em questão.
Para termos uma ideia mais concreta, no topo do mercado em 2006, o mercado de habitação norte-americano apresentava uma yield implícita (medida pelo múltiplo renda vs. valor) de 3,5%, demasiadamente baixo, inclusivamente mais baixo que os principais benchmarks de dívida pública! Historicamente, este múltiplo sempre se situou entre os 7,5% e os 8%, logo esta forte correcção e agora posterior equilíbrio no índice deve ser considerado normal.
A questão que agora se coloca é esta: o mercado tomará uma formação em V (com uma subida consistente e constante a partir de agora), ou antes uma formação em U (com uma recuperação mais ou menos longa, mais ou menos penosa)? Robert Shiller diz que tudo dependerá da economia mundial e norte-americana e do sucesso das políticas governamentais que estão (ainda) a ser aplicadas. No entanto, Robert Shiller acredita ainda em futuras quedas no índice.
Pessoalmente, a leitura que faço desta ténue recuperação do índice está intimamente ligada ao Plano Obama de refinanciamento das hipotecas mas, sobretudo, de financiamento dos montantes de negative equity no mercado habitacional norte-americano. Este “súbito acréscimo” de financiamento no mercado, mas fundamentalmente, de financiamento da componente negativa do património (ou seja, a diferença negativa entre o valor de mercado da habitação e a sua dívida) conseguiu estancar a “sangria”. Mas esta é uma medida localizada e não duradoura, pelo que quando o fresh equity voltar ao mercado, fá-lo-á porventura por valores mais baixos.
Por outro lado, o desemprego tem vindo a subir fortemente e não se espera que sofra agora um decréscimo, bem pelo contrário. Apesar dos últimos dados do desemprego norte-americano terem sido encorajadores, é expectável que surjam mais falências e downsizes nas empresas, e estes movimentos têm reflexo imediato no mercado de habitação, pela menor capacidade das famílias fazerem face às prestações de créditos à habitação.
Olhando agora um pouco para a realidade análoga Portuguesa, centremo-nos no valor médio de habitação bancária, calculado e divulgado pelo Instituto Nacional de Estatística (INE). De acordo com o INE, «O Inquérito à Avaliação Bancária na Habitação (IABH) recolhe informação caracterizadora dos alojamentos que são objecto de financiamento bancário e em cujo processo há lugar a uma avaliação técnica de cada imóvel. Assim, os seus resultados são representativos para o universo de alojamentos em que há recurso a esse meio de financiamento. A utilização desta informação deve ter em conta o facto das estimativas dos valores de avaliação dos alojamentos poderem reflectir parcialmente variações qualitativas das habitações avaliadas em cada período.»
Optei por transcrever esta definição do INE para termos noção que se trata efectivamente de um valor que resulta de uma avaliação imobiliária pedida pelos bancos que concedem crédito à habitação. Por esta razão, tenho a percepção que se deve “dar algum desconto” a este valor. No boom do crédito imobiliário e na ânsia de conceder crédito, os bancos procuravam inflacionar os valores de avaliação por forma a que estes fossem superiores ao valor de transacção. Assim, podiam emprestar o dinheiro necessário à compra da habitação, apresentando internamente rácios loan-to-value (LTV) dentro das suas políticas de financiamento. No entanto, na prática tínhamos LTV’s muito elevados (muitas vezes, superiores a 100%), quando comparados com o valor de transacção e não o valor de avaliação.
Tenho a ideia – e alguma certeza pelas conversas que tenho com alguns banqueiros – que o inverso ocorre agora. Os bancos concedem agora menos crédito e “procuram” que os valores de avaliação sejam inferiores aos valores de transacção. Desta forma, aplicando LTV’s ainda inferiores aos praticados no pico do mercado, conseguem atingir rácios mais aceitáveis.
Por esta razão, há que ler este indicador com alguma reserva e noção do seu verdadeiro enquadramento, quanto mais se trata de um indicador não-transaccional, ao contrário do S&P Case-Shiller.
Os dados mais recentes apontam para um ligeiro aumento do valor médio de avaliação bancária no 2º trimestre de 2009. Tal como nos Estados Unidos, observamos uma ligeira recuperação mas as variações homólogas continuam negativas.
No entanto, a nossa realidade é diferente. Ao passo que o Índice S&P Case Shiller encontra-se agora a níveis de 2003, o valor médio de avaliação bancária para Portugal Continental está 8% acima do verificado também em 2003.
O Distrito de Lisboa, por exemplo, apresenta uma valorização de 10,62%, mesmo com uma variação homóloga no 2º trimestre de 2009 de -2,4%. Também Porto e Faro apresentam valorizações no mesmo período, com 3,54% e 4,59% respectivamente.

Aparentemente, Portugal apresentou, nos últimos anos, maior estabilidade no mercado habitacional mas também não terá apresentado o mesmo fulgor em anos transactos.Deixo-vos hoje uma entrevista na Blomberg com Robert Shiller, co-fundador do índice S&P Case-Shiller.
Podemos aqui ouvi-lo falar sobre o mercado de habitação norte-americano. O cenário actual parece bom: os preços cairam muito e aparentam estar a chegar a uma base mais sólida. No entanto, tudo dependerá da Economia... é como dizia o outro: é a Economia, estúpido!
Podem ver o vídeo aqui.
Boas férias e bons negócios (imobiliários)!